3. Rentabilidad ajustada al riesgo: el ratio de Sharpe sin fórmulas pesadas

Teoría 4: Riesgo, rentabilidad y diversificación

Dos estrategias terminan el año ganando exactamente lo mismo: un 15%. Una de ellas es claramente peor que la otra, y la cifra de rentabilidad no lo dice.

Con la volatilidad y la correlación ya en la caja de herramientas, podemos abordar una pregunta que lleva rondando implícitamente desde el principio de este curso. ¿Cómo comparamos de forma justa dos inversiones o dos estrategias que han tenido rentabilidades distintas, cuando una asumió mucho más riesgo que la otra para conseguirlo?

Dos caminos hacia el mismo 15%

Imagina esas dos estrategias con algo más de detalle:

• La Estrategia A gana un 15% en un año, con movimientos suaves y predecibles de mes a mes.
• La Estrategia B también gana un 15% ese mismo año, pero con meses de +12% seguidos de meses de -8%. Mucho más errática.

En rentabilidad bruta, empatan. Pero casi cualquier inversor razonable preferiría la Estrategia A, porque consiguió el mismo resultado asumiendo mucho menos riesgo en el camino:

• Menos probabilidad de necesitar vender en el peor momento posible por pánico.
• Menos volatilidad para el patrimonio, y para los nervios de quien la sigue.

Comparar solo la rentabilidad final, sin tener en cuenta el camino recorrido para llegar a ella, es una de las formas más habituales de sacar conclusiones erróneas al evaluar inversiones.

El ratio de Sharpe: rentabilidad por unidad de riesgo

El ratio de Sharpe, desarrollado por el economista William Sharpe (también premio Nobel), formaliza exactamente esta intuición.

Sin entrar en la fórmula exacta, la idea son dos pasos:

• Toma la rentabilidad obtenida por encima de lo que habrías ganado sin ningún riesgo, es decir, por encima de la rentabilidad de un activo libre de riesgo como la deuda pública a corto plazo.
• Divídela entre la volatilidad —la desviación estándar— asumida para conseguirla.

El resultado es un único número que responde a una pregunta muy concreta: ¿cuánta rentabilidad extra obtuve por cada unidad de riesgo asumida?

Cómo leer la cifra

• Un Sharpe de 1 se considera razonable.
• Un Sharpe por encima de 2 es, en la mayoría de contextos, excepcionalmente bueno. Y merece cierta sospecha sobre si es sostenible o es fruto de un periodo particularmente favorable.
• Un Sharpe cercano a cero o negativo indica que la rentabilidad obtenida no compensó adecuadamente el riesgo asumido. Incluso si la cifra de rentabilidad bruta parecía atractiva en solitario.

Lo que el Sharpe revela sobre el apalancamiento

El ratio de Sharpe permite comparar de forma mucho más justa estrategias con perfiles de riesgo muy distintos. E incluso comparar la misma estrategia aplicada con distinto apalancamiento.

Si duplicas el apalancamiento de una estrategia, normalmente duplicas tanto la rentabilidad esperada como la volatilidad. El ratio de Sharpe se queda prácticamente sin cambios.

Ese detalle revela algo que conviene tener muy presente. El apalancamiento, por sí solo, no mejora la calidad de una estrategia: solo amplifica su resultado, bueno o malo, en ambas direcciones.

La limitación heredada, y el Sortino

Como cualquier medida basada en la desviación estándar, el ratio de Sharpe hereda la misma limitación que vimos en el primer módulo de este nivel. Penaliza por igual la volatilidad al alza que la volatilidad a la baja, aunque a ningún inversor le "moleste" la volatilidad que viene de ganancias inesperadamente grandes.

Por eso existen variantes como el ratio de Sortino, que solo penaliza la volatilidad a la baja, la que realmente preocupa. Ignora la parte de la dispersión que viene de sorpresas positivas.

Ninguna de estas métricas es perfecta ni definitiva por sí sola. Ni siquiera el Sortino evita del todo el problema de las colas gordas que mencionamos antes.

Pero todas comparten el mismo propósito de fondo: obligar a cualquier evaluación seria de una inversión o estrategia a hacerse siempre la misma pregunta incómoda. ¿A qué precio en riesgo se ha conseguido esta rentabilidad? En vez de quedarse solo con el número final que más brilla en un titular.

El error de comparar Sharpes sin mirar el periodo

Hay un error habitual al usar el ratio de Sharpe, incluso entre quienes conocen bien su definición: compararlo entre estrategias calculadas sobre periodos de tiempo muy distintos, sin ajustar nada más.

Un Sharpe de 0,8 calculado sobre diez años de datos, atravesando varios ciclos económicos completos, es una cifra mucho más fiable que un Sharpe de 1,5 calculado sobre seis meses excepcionalmente favorables.

El motivo es que la cifra en sí no incorpora ninguna información sobre cuántas condiciones de mercado distintas ha demostrado soportar la estrategia.

Así que comparar dos ratios de Sharpe sin mirar también el periodo y el contexto en el que se calcularon es, de nuevo, una comparación fuera de contexto. Parecida a la que vimos con los múltiplos de valoración en el nivel anterior.