3. La tasa de retirada y por qué ninguna cifra fija es segura

Riesgo 8: Horizonte, aportaciones y retiradas

Si el orden de las rentabilidades decide el desenlace, la pregunta obvia es cuánto se puede sacar sin quedarse sin dinero. La respuesta más citada del mundo financiero es un número, el 4%, y este módulo explica de dónde salió, qué contiene su letra pequeña y por qué llamarlo seguro es un abuso del lenguaje.

Antes de seguir, conviene decirlo con todas las letras: esto es formación, no asesoramiento financiero. Aquí no hay ninguna cifra recomendada para nadie, sino el análisis de por qué las cifras que circulan significan menos de lo que aparentan.

De dónde salió el número

En 1994, un asesor financiero estadounidense llamado William Bengen publicó un trabajo que hacía algo que nadie había hecho con seriedad: en lugar de usar rentabilidades medias, tomó la historia real del mercado estadounidense desde 1926 y probó, año a año, qué le habría pasado a un jubilado que retirase un porcentaje del capital inicial y lo actualizase con la inflación cada año. Buscó el porcentaje que habría sobrevivido treinta años incluso empezando en la peor fecha posible, y le salió algo por encima del 4%, con una cartera de entre la mitad y tres cuartas partes en acciones.

La peor fecha posible resultó ser mediados de los sesenta, el caso del módulo anterior: bolsa plana durante dieciséis años más una inflación que se comió el resto. El 4% no es una media ni una cifra prudente elegida a ojo. Es el resultado del peor cliente imaginable de un único mercado durante un único siglo.

Cuatro años después, tres profesores de la Universidad Trinity ampliaron el enfoque calculando tasas de éxito: qué porcentaje de todos los periodos históricos habría sobrevivido con cada combinación de tasa de retirada, mezcla de activos y duración. De ahí salieron las tablas con cifras del tipo 95% de éxito que todavía circulan. El estudio Trinity popularizó la regla, aunque el trabajo original era de Bengen.

Las cuatro cosas que el número da por hechas

Es aquí donde conviene ser desagradable con la cifra:

• Un periodo y un país concretos. Estados Unidos en el siglo XX fue el mercado ganador, y usarlo como muestra es una forma elegante de sesgo de supervivencia. Los datos de largo plazo de Dimson, Marsh y Staunton, que reconstruyen más de veinte mercados desde 1900, muestran rentabilidades reales bastante menores en la mayoría de ellos. Cuando Wade Pfau repitió el ejercicio de Bengen sobre esos países, en la mayor parte la tasa que habría sobrevivido era inferior al 4%, y en varios muy inferior. Un japonés, un francés o un italiano que hubieran aplicado la regla en las fechas equivocadas se habrían arruinado.
• Costes cero. El trabajo original no descuenta comisiones. La aritmética es brutal: si su cartera soporta un 1,2% anual entre fondo, asesor y custodia, la extracción total no es del 4% sino del 5,2%, un 30% más de drenaje. Ese punto largo no sale de la rentabilidad de un año bueno; sale de la misma cuenta de la que sale su comida.
• Impuestos cero. Un jubilado español que vende participaciones tributa por la plusvalía, y ese pago no aparece en ninguna tabla estadounidense. Si necesita 20.000 euros netos, tiene que vender más de 20.000.
• Treinta años exactos. Si la jubilación dura cuarenta, la cifra sostenible baja de forma apreciable, porque la cartera tiene que aguantar diez ciclos de retirada más. Y la esperanza de vida a los 65 años en España está entre las más altas del mundo.

Por qué una tasa de éxito no es una probabilidad

Hay una crítica más profunda y es de lógica, no de datos. Una tasa de éxito del 95% se calcula sobre secuencias históricas solapadas, no sobre futuros independientes. Los treinta años que empiezan en 1965 y los que empiezan en 1966 comparten veintinueve: no son dos observaciones, son casi la misma. El número de historias verdaderamente distintas que contiene un siglo de datos es pequeño, y sobre esa base se construye una cifra con dos decimales.

Además, el éxito así definido es binario y no distingue magnitudes. Terminar con un euro cuenta como éxito y quedarse sin dinero a los veintiocho años cuenta como fracaso, igual que quedarse sin dinero a los diez. Un jubilado no vive un promedio: vive una trayectoria.

Y por encima de todo está el supuesto de conducta más irreal de todos: que el jubilado seguiría retirando su importe indexado a la inflación, impasible, mientras ve evaporarse su patrimonio. Nadie hace eso. Las reglas flexibles (recortar el gasto tras un año malo, no aplicar la subida por inflación, poner suelos y techos) cambian por completo el resultado, y esa flexibilidad vale más que cualquier decimal en la tasa inicial.

Caso real: jubilarse en Japón en 1989

El ejemplo que desarma cualquier confianza excesiva en las series estadounidenses es Japón. El índice Nikkei 225 cerró diciembre de 1989 en torno a los 38.900 puntos, en el mayor mercado bursátil del mundo por capitalización en aquel momento, con una economía que todos los manuales presentaban como el modelo a imitar.

No volvió a ese nivel hasta febrero de 2024, treinta y cuatro años después. Un jubilado japonés de 1989 que hubiera aplicado la regla del 4% sobre bolsa nacional habría agotado su cartera mucho antes de que el índice recuperase el nivel de partida, y lo habría hecho vendiendo participaciones durante décadas en un mercado descendente, exactamente el mecanismo del módulo anterior llevado al extremo.

La lección no es que Japón fuera un caso raro. Es que el 4% describe lo que le pasó a un país afortunado y no una propiedad de los mercados, y que quien lo repite como si fuera una constante física está confundiendo una muestra con una ley.