3. Las cuatro fases del ciclo y qué activo manda

Macro 3: La curva de tipos y el ciclo

La economía no crece en línea recta: acelera, se recalienta, se frena y se contrae, y vuelta a empezar. Sobre esa observación se ha construido una de las ideas más vendidas del sector: la rotación por fases, que promete decirte qué comprar en cada momento del ciclo. Merece la pena conocerla porque organiza el pensamiento. Merece la pena, sobre todo, conocer sus límites, que son enormes y casi nunca se mencionan en la diapositiva.

Las cuatro fases y qué las define

• Recuperación. La actividad ha tocado fondo y empieza a mejorar. El paro todavía es alto, la inflación baja, el banco central sigue con el dinero barato y los beneficios empresariales arrancan desde un suelo muy deprimido.
• Expansión. El crecimiento es sólido, el empleo se normaliza, los beneficios crecen a buen ritmo y la política monetaria empieza a retirar estímulo sin urgencia. Es la fase más larga de todas.
• Desaceleración. La capacidad de la economía está tensionada, la inflación aprieta, el banco central endurece y el crecimiento de los beneficios se frena aunque siga siendo positivo. Es la fase más confusa: todo va bien y todo empeora a la vez.
• Contracción. La actividad cae, el paro sube, los beneficios se hunden y el banco central recorta. Suele ser la fase más corta y la más violenta.

El reloj: crecimiento e inflación en vez de calendario

Una forma más operativa de organizarlo, popularizada por el llamado reloj de la inversión, sustituye las fases por dos preguntas: ¿el crecimiento está por encima o por debajo de su tendencia? ¿Y la inflación? De ahí salen cuatro casillas, y a cada una se le asocia históricamente un activo dominante:

• Reflación, crecimiento débil e inflación cayendo: manda la deuda pública, porque los recortes de tipos están al caer.
• Recuperación, crecimiento al alza e inflación aún baja: mandan las acciones, la combinación más favorable que existe.
• Sobrecalentamiento, crecimiento fuerte e inflación al alza: mandan las materias primas, y los bonos sufren.
• Estanflación, crecimiento débil e inflación alta: no manda casi nada. Acciones y bonos sufren a la vez y la liquidez, que rinde poco, acaba siendo lo menos malo.

Dentro de la renta variable, el mapa sectorial más citado ordena las cosas así: en recuperación suelen tirar el consumo cíclico, las financieras y las empresas pequeñas; en expansión, industriales y tecnología; en desaceleración, energía y materiales junto a compañías de calidad; en contracción, los defensivos de siempre, consumo básico, salud y servicios públicos, además de la deuda pública larga. Ese orden tiene una lógica económica detrás, y no es pura estadística: quien vende bienes duraderos depende del crédito barato, quien vende materias primas cobra de la inflación tardía, y quien vende comida o electricidad sigue vendiendo pase lo que pase.

Por qué esto es un mapa aproximado y no una ley

Aquí viene lo importante, y es lo que separa a quien entiende el ciclo de quien repite el gráfico.

No hay acuerdo ni sobre cuántas fases existen. Unos esquemas usan tres, otros cuatro, otros cinco, y cada casa de análisis alimenta el suyo con indicadores distintos: unos miran el empleo, otros las encuestas de actividad, otros el crédito bancario. Dos analistas competentes mirando el mismo lunes pueden situar la economía en fases diferentes y defender ambas posturas con datos encima de la mesa. Un mapa cuya casilla actual es discutible no puede producir señales limpias.

Las fases solo se identifican con certeza a posteriori. No hay campana. El organismo que fecha oficialmente las recesiones en Estados Unidos trabaja con un retraso enorme: la recesión de 2020 terminó en abril de ese año y no lo confirmó hasta julio de 2021, quince meses después del hecho. Quien espere la confirmación oficial actúa siempre tarde, y no un poco.

El mercado descuenta la fase siguiente, no la actual. La bolsa suele girar en mitad de la recesión, con los datos todavía empeorando. En marzo de 2009 el mercado estadounidense tocó fondo; la recesión no terminó hasta junio y el paro siguió subiendo hasta rozar el 10% en octubre. Comprar en la fase correcta significa comprar cuando las noticias son peores, no cuando mejoran.

Las primas de riesgo son contracíclicas. Es la idea central de la literatura sobre rentabilidades esperadas, y Antti Ilmanen la ha desarrollado con más datos que nadie: la compensación esperada por asumir riesgo es máxima justo cuando nadie quiere asumirlo. Eso explica por qué el mapa es correcto en promedio y difícil de ejecutar en la práctica.

La muestra vuelve a ser diminuta. Desde 1945 hay poco más de una docena de recesiones estadounidenses, con causas radicalmente distintas: petróleo, crisis bancarias, burbuja tecnológica, hipotecas, pandemia. Un promedio calculado sobre doce episodios heterogéneos esconde una dispersión gigantesca, y equivocarse de fase penaliza dos veces: estás fuera de lo que funciona y dentro de lo que no, pagando además costes de operar en cada giro.

Caso real: 2020, el ciclo entero en un año

Febrero de 2020: el paro estadounidense estaba en el 3,5%, un mínimo de medio siglo. En abril había saltado al 14,7%. La recesión oficial duró dos meses, la más corta jamás fechada, y la bolsa cayó alrededor de un 34% desde su máximo del 19 de febrero hasta el suelo del 23 de marzo.

Y entonces, con el paro todavía en dos dígitos y sin ninguna noticia buena disponible, el mercado empezó a subir. Recuperó su máximo anterior en agosto de 2020, con la economía aún destrozada. Cuando en julio de 2021 llegó la confirmación oficial de que la recesión había terminado en abril del año anterior, el índice cotizaba cerca del doble de su suelo.

Ese es el resumen honesto de este módulo: el mapa de fases describe bien lo que pasó, y es prácticamente inutilizable como sistema de señales en tiempo real. Sirve para entender por qué tu cartera se comporta como se comporta, no para saber qué comprar el lunes.