4. El apalancamiento implícito: de dónde salen casi todos los accidentes

Derivados 1: Futuros

Si tuvieras que quedarte con una sola idea del nivel, sería esta: en un futuro el apalancamiento no es una función que actives ni un préstamo que pidas. Viene dentro del contrato, de fábrica, y está ahí desde el primer segundo aunque no hayas hecho nada para invocarlo.

El apalancamiento viene dentro del contrato

Cuando compras acciones al contado, apalancarte exige un acto deliberado: pedir un préstamo, firmar una cuenta de márgenes, aceptar condiciones. Se nota.

En un futuro no hay acto deliberado alguno. Depositas una garantía que es una fracción pequeña del valor del contrato y quedas expuesto al valor completo. Esa garantía no es el precio de nada: es un aval de solvencia. Tratar el depósito como si fuera tu inversión es el origen de la mayoría de los accidentes con derivados.

Cuánto nominal controlas por cada euro, y qué movimiento te deja a cero

Recuperemos el contrato del primer módulo. Multiplicador de 50 euros por punto, índice en 5.000: nominal de 250.000 euros. Garantía inicial, del orden de 20.000 euros.

• Apalancamiento: 250.000 dividido entre 20.000, es decir, 12,5 veces. Cada euro de garantía mueve doce euros y medio de exposición real.
• Movimiento del 1%: 50 puntos, o sea 2.500 euros, un 12,5% de tu depósito. Un día tranquilo en el índice es un día movido en tu cuenta.
• Movimiento del 3% en contra: 7.500 euros de pérdida, un 37,5% de la garantía. Te quedan 12.500 y estás muy por debajo de cualquier umbral de mantenimiento.
• Movimiento que te deja a cero: 20.000 entre 250.000, un 8%. Una caída así no es excepcional en la historia de las bolsas y consume el depósito entero.

Y hay un detalle que esa aritmética no captura: más allá del 8% no te quedas a cero, te quedas en negativo, debiendo dinero. En una acción lo peor que puede pasarte es perder lo invertido; en un futuro, no.

La llamada de garantías y la liquidación forzosa

La secuencia real es esta. La liquidación diaria te retira las pérdidas del día. Si el saldo baja del nivel de mantenimiento recibes un aviso de garantías, que es una exigencia, no una sugerencia. El plazo suele ser corto, a menudo el mismo día, y en episodios de tensión los brókeres lo acortan y suben las garantías exigidas.

Si no repones, tu posición se cierra a mercado. Y ahí está el rasgo cruel: la liquidación forzosa llega en el peor momento, cuando el precio ya se ha movido en tu contra, la horquilla se ha ensanchado y miles de posiciones parecidas se cierran a la vez, empujando el precio más lejos. No eliges el momento de salir: lo elige tu saldo.

Y algo que suele pasar desapercibido: las garantías no son fijas. Cuando la volatilidad sube, la cámara las sube, y puedes recibir una exigencia de dinero sin haber perdido un euro ese día.

Contar el riesgo sobre el nominal, no sobre la garantía

De todo esto se deriva una regla de higiene mental que vale más que cualquier técnica:

• Tu exposición es el nominal, no la garantía. Si has depositado 20.000 euros y controlas 250.000, estás invertido en 250.000.
• El apalancamiento se puede neutralizar. Si dejas los 230.000 restantes en letras del Tesoro, tu posición se comporta como una compra al contado y puedes atender los avisos sin vender nada. Es una posición plenamente colateralizada.
• El tamaño se decide antes de entrar, calculando cuánto pierdes si el subyacente se mueve un 5% o un 10%, no por cuánta garantía te cabe en la cuenta. Elegirlo por lo que el bróker te permite es apalancarse sin saberlo.

Caso real: Metallgesellschaft, 1993

La filial estadounidense del grupo alemán Metallgesellschaft había vendido contratos de suministro de combustible a precio fijo con plazos de hasta diez años. Para no quedar expuesta a una subida del petróleo, cubrió esos compromisos comprando futuros de vencimiento corto que renovaba mes a mes.

En 1993 el precio del petróleo cayó con fuerza. La cobertura funcionó en el sentido esperado: los contratos de suministro se volvieron mucho más valiosos, porque vendía a un precio fijo superior al de mercado. Pero esa ganancia era papel a cobrar durante años, mientras la pérdida de los futuros se pagaba en efectivo cada noche.

A eso se sumó que el mercado se movió hacia contango, y cada renovación añadía un coste al desangre. La posición era enorme y las llamadas de garantías consumieron una liquidez que la empresa no tenía. La matriz decidió cerrar las posiciones, y las pérdidas realizadas se cifraron en el entorno de los mil trescientos millones de dólares, importe que se cita habitualmente en la literatura.

Sigue habiendo debate académico sobre si el error estuvo en cerrarla o en el diseño. La enseñanza es la misma con cualquiera de las dos lecturas: una posición puede tener razón sobre el precio y morir igualmente por falta de caja. El apalancamiento no te mata porque te equivoques de dirección; te mata porque te obliga a demostrar solvencia todos los días antes de que el tiempo te dé la razón.

Lo que te llevas de este nivel

• Un futuro es un contrato estandarizado con una cámara en medio; esa cámara no borra el riesgo, lo concentra y lo mutualiza.
• El precio de un futuro es contado más coste de acarreo menos rentas del activo. No es un pronóstico, y leerlo como tal lleva a decisiones equivocadas.
• La base converge al vencimiento porque el tiempo que hay que financiar se agota; el arbitraje la sujeta mientras se pueda ejecutar.
• Renovar en contango erosiona el capital año tras año aunque el precio de contado no baje.
• El apalancamiento viene dentro del contrato: mide siempre sobre el nominal y decide el tamaño antes de entrar.

Todo esto es formación, no una invitación a operar con futuros. Son instrumentos legítimos, diseñados para transferir riesgo y no para multiplicarlo. Lo que decide si son herramienta o trampa no es el contrato, sino el tamaño que elijas.