3. Dimensionar según la brecha y según la confianza
Nivel 6: De la lectura a la decisión
Ya tienes una tesis escrita y un criterio que puede matarla. Queda la pregunta que decide de verdad cuánto ganas o pierdes, y que casi nadie separa en sus dos mitades: cuánto pones.
Dos preguntas distintas que la gente mezcla en una
La primera es sobre el mundo: cuánta distancia hay entre lo que el precio supone y lo que tú crees. Es la brecha, y depende de la compañía.
La segunda es sobre ti: cuánta confianza real merece tu lectura. Depende de cómo de sólida es tu línea 4, de cuántas cosas tienen que salir bien y de cuándo lo sabrás.
Son independientes. Se puede tener una brecha enorme con una lectura endeble y una brecha modesta con una lectura casi mecánica. Y el error dominante consiste en dimensionar solo por la primera, con la frase que ha arruinado a más gente que ninguna otra: "si tengo razón, esto se multiplica por tres".
Una brecha enorme es sobre todo un aviso
Cuando la lectura inversa dice que el precio de una compañía grande, líquida y seguida por decenas de analistas incorpora una caída de ventas perpetua y tú crees que crecerá al 6%, la primera hipótesis no debería ser que has descubierto un despiste colectivo, sino que te has equivocado en una entrada: coste de capital, deuda neta, acciones diluidas, arrendamientos o pensiones, una filial que no consolida.
Mauboussin insiste en que las expectativas implícitas en el precio son, de media, un pronóstico bastante bueno. No infalible, pero bueno. Por eso una brecha enorme es información sobre tu modelo antes que sobre la compañía, y por eso el tamaño de la brecha debería reducir tu confianza, no aumentarla. Las dos variables no son solo independientes: en el extremo se mueven en direcciones contrarias.
Añade además que la brecha hay que expresarla en el motor, no en un titular. "Vale 180 y cotiza a 100" es una conclusión; "el precio supone un margen del 15% y yo defiendo un 19%" es una brecha que se puede comprobar.
La confianza no es una sensación, es una lista
Antes de poner un euro, contéstate:
- ¿De cuántos motores depende? Uno solo es mucho más fiable que tres encadenados: si cada uno tuviera dos tercios de probabilidad, tres seguidos dejan menos del 30%.
- ¿Sabes enunciar, en una frase, el mejor argumento de quien te está vendiendo la acción? Si no puedes, no conoces la apuesta; conoces tu mitad.
- ¿Cuál es la tasa base? De todas las compañías que han prometido expandir el margen cuatro puntos en dos años, ¿qué proporción lo consiguió? Si no tienes ni idea, esa ignorancia es un dato sobre tu confianza. No la sustituyas por una cifra inventada.
- ¿Cuándo se resuelve? Cuanto más lejos esté la resolución, menos confianza merece, porque entre hoy y esa fecha caben más sucesos capaces de invalidarla.
- ¿Depende de aritmética ya en marcha o de que alguien decida algo? Una mezcla de ventas que se desplaza desde hace ocho trimestres es más fiable que una directiva que ha prometido cambiar de estrategia.
- ¿Cuántas veces has acertado en este tipo concreto de lectura, con registro escrito? Si la respuesta es "no lo sé", tu confianza es una impresión.
Brecha grande con confianza baja no justifica una posición grande
Este es el punto que da nombre al módulo. Un desenlace muy favorable multiplicado por una probabilidad que te has inventado sigue siendo un número inventado. Y cuando la resolución está a cuatro años, el coste de equivocarse no es solo la pérdida: es haber inmovilizado capital y atención durante cuatro años para descubrir al final que la línea 4 no existía.
Los cuatro casos, ordenados de mejor a peor:
- Brecha razonable y confianza alta. El sitio donde se gana dinero de forma repetible, aunque no sea espectacular.
- Brecha grande y confianza alta. Existe, es rara, y suele coincidir con momentos en que el precio lo fija el miedo y no el análisis.
- Brecha pequeña y confianza alta. Posición pequeña, o ninguna: puede no cubrir costes ni el margen de error de tu propia lectura.
- Brecha enorme y confianza baja. La combinación que más dinero destruye, porque es la que más se parece a una oportunidad.
Hasta aquí este curso; a partir de aquí, el de Riesgo
Este módulo te dice de qué depende el tamaño. No te dice cómo se calcula, cuánta fracción del capital corresponde a cada nivel de convicción, qué caída acumulada puedes tolerar antes de quedarte fuera del juego, ni qué ocurre cuando cinco posiciones con tesis distintas dependen en realidad del mismo motor. Todo eso es el contenido del curso de Riesgo y gestión de cartera de esta academia, cuyo segundo nivel está dedicado precisamente a dimensionar la posición. No lo repito aquí; lo que sí conviene llevarse es que la variable que aquel curso trata con instrumentos formales entra por esta puerta: la confianza.
Caso trabajado (cifras de ejemplo)
Dos ideas sobre la mesa.
Idea A. Brecha del 55%. Depende de tres motores encadenados, no sabes enunciar el argumento del vendedor, no tienes tasa base y la resolución llega dentro de cuatro años. Confianza honesta: 25%. Si te equivocas pierdes en torno a un 35%.
Idea B. Brecha del 18%. Un solo motor, aritmética ya visible en la información publicada de los dos últimos trimestres, resolución en doce meses, y puedes explicar el argumento contrario en una frase. Confianza honesta: 70%. Si te equivocas pierdes en torno a un 10%.
La cuenta ingenua, brecha por probabilidad, da 13,75 para A y 12,6 para B, y elegiría A. La cuenta completa incluye lo que pasa cuando fallas: A da 0,25 por 55 menos 0,75 por 35, es decir, unos doce puntos y medio negativos, y encima tarda cuatro años en decírtelo. B da 0,70 por 18 menos 0,30 por 10, unos nueve puntos y medio positivos, resueltos en un año.
La brecha triple no compensa nada. Y queda el detalle incómodo: esas probabilidades las has puesto tú, lo cual es motivo suficiente para que el tamaño final sea menor que el que sugiere cualquiera de las dos cuentas.